Les organismes canadiens de réglementation des valeurs mobilières ont publié des instructions détaillées sur les premières émissions d'une cryptomonnaie. Bien que pour certains joueurs ces instructions ne soient pas aussi poussées qu'ils l'espéraient, elles encadrent tout de même, dans une certaine mesure, les premières émissions d'une cryptomonnaie au Canada.
Un centre d'intérêt pour Gowling WLG
Financer des projets au moyen d'une « première émission d'une cryptomonnaie » ou d'une « première émission d'un jeton » (ci-après, les « PEC ») gagne rapidement en popularité : depuis 2013, elles ont ainsi permis d'amasser plus de 2 milliards de dollars américains à l'échelle mondiale, et de nombreuses autres auront lieu au cours des prochains mois. Comme les PEC ont obtenu une grande attention, des sommes d'argent de plus en plus importantes sont amassées dans le cadre de placements uniques également. Par exemple, à seulement 13 jours de la clôture de sa PEC, Filecoin (un réseau de stockage décentralisé) a pu engranger plus de 200 millions de dollars américains.
Bien que les autorités de réglementation sur les valeurs mobilières aient ce genre d'émissions à l'œil depuis un certain temps déjà (se reporter au communiqué de presse de la Commission des valeurs mobilières de l'Ontario de mars 2017), étant donné leur progression fulgurante sur les marchés financiers et les sommes de plus en plus importantes amassées au moyen de celles-ci, les organismes de réglementation des valeurs mobilières en Amérique du Nord et ailleurs ont dû se concentrer sur ces campagnes de financement et revoir comment la réglementation des valeurs mobilières actuelle pourrait s'appliquer à ce type de placements.
Le 25 juillet 2017, la U.S. Securities and Exchange Commission a publié un rapport dans lequel elle concluait que les jetons offerts par The DAO (Dencentralized autonomous organization) – un organisme non constitué en société et créé par Slock.it UG, une entité allemande – étaient considérés comme des valeurs mobilières aux termes de la législation fédérale américaine sur les valeurs mobilières. Le 24 août 2017, les Autorités canadiennes en valeurs mobilières ont publié l'avis 46-307 du personnel, qui, entre autres, énonce les facteurs dont elles tiendront compte au moment de déterminer si les lois canadiennes sur les valeurs mobilières s'appliquent à une PEC en particulier.
Qu'est-ce qu'une PEC?
La structure des PEC peut varier, mais, de façon générale, il s'agit d'une méthode dont se servent les organismes pour solliciter des fonds auprès d'acheteurs en ligne. Les acheteurs se rendent sur une page Web où ils peuvent acheter des cybermonnaies ou des jetons numériques pendant un temps limité, en cryptomonnaie (p. ex., le bitcoin ou l'ether) ou en monnaie fiduciaire. De manière générale, les fonds amassés provenant d'une PEC seront utilisés pour créer ou développer un projet, un protocole ou une plateforme ou encore une technologie de registre distribué.
À bien des égards, les PEC peuvent être similaires à un premier appel public à l'épargne (« PAPE »), tant par le nom que par la façon dont les acheteurs de jetons les considèrent. De nombreux acheteurs de jetons se ruent vers les PEC dans l'espoir de profiter de la valeur optimale d'un jeton, tout comme le ferait un investisseur dans le cadre d'un PAPE médiatisé.
Un jeton est-il une « valeur mobilière »?
Même si les PEC ont recours à une nouvelle technologie et à de nouvelles méthodes de distribution, et que l'on vend une « cybermonnaie » ou un « jeton » plutôt qu'une action ou une part, les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières ont maintenant conclu sans ambiguïté ceci : « Dans bien des cas, lorsque l'on considère l'ensemble de l'offre ou du mécanisme, les cybermonnaies et jetons devraient dans les faits être considérés comme des titres. » Pour déterminer si la législation en valeurs mobilières s'applique, nous tiendrons compte de la prééminence de la substance sur la forme.
Cela ne signifie pas nécessairement que tous les jetons sont des titres. Par exemple, les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières font remarquer que « si une personne physique achète des cybermonnaies ou des jetons lui permettant de jouer à des jeux vidéo sur une plateforme, il pourrait ne pas s'agir de titres. À l'inverse, si elle achète des cybermonnaies ou jetons dont la valeur est liée aux profits futurs de l'entreprise, ceux-ci seront probablement considérés comme des titres ».
Il n'est pas étonnant que les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières aient confirmé que le critère traditionnel établi dans l'arrêt Pacific Coast Coin Exchange[1] servant à déterminer si un « contrat d'investissement » est une valeur mobilière s'appliquera lorsqu'il s'agira de déterminer si un jeton est une valeur mobilière. Plus précisément, la PEC vise-t-elle :
- l'investissement d'une somme d'argent, …
- dans une entreprise commune, …
- dans l'expectative d'un profit, …
- qui proviendra en grande partie des efforts d'autrui.
D'autres éléments de la définition d'une valeur mobilière peuvent s'appliquer, et les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières indiquent également qu'un jeton pourrait être un produit dérivé.
Soulignons que certains de ces organismes n'ont pas hésité à prendre des mesures énergiques s'ils estimaient qu'une PEC contournait les lois canadiennes sur les valeurs mobilières. L'Autorité des marchés financiers au Québec a récemment pris de nombreuses mesures visant à interdire toute PEC par PlexCoin (une monnaie virtuelle).
Par conséquent, un organisme qui envisage de recourir à une PEC devrait consulter un conseiller juridique pour déterminer si la cybermonnaie ou le jeton est une valeur mobilière, et, le cas échéant, établir la façon dont la PEC devrait être effectuée pour respecter les lois canadiennes sur les valeurs mobilières.
Si le jeton est une « valeur mobilière »
Les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières ont le mandat de protéger les investisseurs et l'intégrité de nos marchés financiers. Ce mandat est réalisé notamment par l'interdiction du placement des titres sans le dépôt, auprès des organismes de réglementation en valeurs mobilières, de prospectus provisoire et définitif (un document d'information exhaustif), et leur livraison aux acheteurs éventuels. Il s'agit du processus qu'une entreprise doit entreprendre lors d'un PAPE.
Des dispenses sont prévues à l'obligation de prospectus. Certaines des dispenses les plus courantes comprennent : (i) la vente de valeurs mobilières aux particuliers qui sont des « investisseurs qualifiés » (c.-à-d. des investisseurs avertis qui ne devraient pas avoir besoin des protections offertes par le régime du prospectus); et (ii) la vente aux investisseurs individuels conformément à la dispense de notice d'offre, qui est également un document d'information détaillé.
Afin de se conformer à ces dispenses de prospectus, les organismes qui effectuent des PEC doivent respecter toutes les conditions de la dispense applicable. En ce qui concerne la dispense de prospectus relative à la notice d'offre, l'organisme doit remplir, notamment, les conditions suivantes :
- respecter les exigences relatives au contenu du document;
- obtenir de chaque investisseur un formulaire signé de reconnaissance de risque;
- respecter les plafonds d'investissement des investisseurs, le cas échéant;
- fournir des états financiers annuels audités et de l'information continue aux investisseurs, s'il y a lieu;
- se conformer aux restrictions à la revente (qui, comme le soulignent les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières, empêcheront généralement la négociation des cybermonnaies et des jetons sur les bourses de cryptomonnaies);
- déposer des déclarations de placement avec dispense auprès des autorités en valeurs mobilières pertinentes.
Un livre blanc est-il un document d'information adéquat?
Bien que de nombreux organismes qui proposent d'effectuer une PEC publient un livre blanc comportant des renseignements sur le jeton, l'organisme émetteur et la PEC, la plupart, sinon la totalité des livres blancs omettent d'inclure tous les renseignements exigés dans une notice d'offre.
Dans leur avis, les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières dressent la liste des renseignements que devrait comporter une notice d'offre, notamment :
- une description détaillée de l'entreprise;
- l'écosystème de la cryptomonnaie ou du jeton;
- le montant minimum et maximum de l'émission;
- l'emploi prévu des profits;
- la durée de l'émission;
- les caractéristiques des cybermonnaies ou des jetons (rendement potentiel de l'investissement, stratégies de sortie et liquidité);
- le mode d'évaluation continue des cybermonnaies ou des jetons;
- le nombre de cybermonnaies ou de jetons que détiendra la direction;
- le calendrier d'atteinte de divers jalons et toute mise à jour qui sera périodiquement fournie;
- l'identité et les antécédents des membres de la direction;
- la rémunération payée ou payable à l'équipe de direction;
- tous les risques importants que comporte l'investissement.
Soulignons également que les investisseurs peuvent intenter des actions civiles contre les organismes vendeurs de jetons qui enfreignent la législation en valeurs mobilières ou dont le document d'information (notice d'offre ou autre) comprend de l'information fausse ou trompeuse.
Se livrer au commerce des valeurs mobilières
Les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières protègent également les investisseurs et l'intégrité de nos marchés financiers en exigeant des personnes physiques ou morales se livrant au commerce des valeurs mobilières en tant que courtier qu'elles soient inscrites et qu'elles respectent certaines obligations en matière de conformité.
Pour déterminer si un organisme qui vend des jetons se livre au commerce des valeurs mobilières en tant que courtier (et qui doit donc être inscrit ou bénéficier d'une dispense d'inscription), les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières tiendront compte de plusieurs facteurs :
- le démarchage auprès d'un large bassin d'investisseurs (notamment individuels);
- l'utilisation d'Internet (sites Web publics et babillards), pour joindre un grand nombre d'investisseurs éventuels;
- la participation à des événements publics (conférences, réunions) pour promouvoir activement la vente des cybermonnaies ou des jetons;
- la collecte d'importantes sommes d'argent auprès d'un grand nombre d'investisseurs.
Si un organisme qui vend des jetons se livre au commerce des valeurs mobilières en tant que courtier et qu'il ne bénéficie d'aucune dispense d'inscription, il devra respecter les exigences d'inscription et les obligations en matière de conformité, y compris les obligations de connaissance du client et de convenance au client, obligations dont les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières reconnaissent qu'elles peuvent être acquittées par un « processus en ligne automatisé et rigoureux comportant des mesures de protection des investisseurs ». Il est également nécessaire de vérifier l'identité des investisseurs et de recueillir assez de renseignements pour déterminer la pertinence de l'investissement pour l'acheteur. Les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières se préoccupent également beaucoup de cybersécurité; de ce fait, ils sont d'avis que les organismes qui exercent leurs activités dans le domaine de la cryptomonnaie devraient adopter des mesures rigoureuses visant à protéger leurs activités et les investisseurs.
Les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières tiennent également à rappeler aux participants que les fonds d'investissement en cryptomonnaie pourraient être assujettis aux exigences s'appliquant aux conseillers en valeurs mobilières et aux gestionnaires de fonds d'investissement, et que la structure des PEC ou que l'échange ou la négociation des jetons sur une plateforme peuvent faire en sorte qu'il soit nécessaire de se conformer aux exigences du marché, en application des lois canadiennes sur les valeurs mobilières.
Prochaines étapes
Gowling WLG collabore déjà avec des organismes qui envisagent de recourir aux PEC pour déterminer si les lois canadiennes sur les valeurs mobilières s'appliquent à cette activité, et, le cas échéant, pour déterminer la façon dont la PEC devrait être effectuée pour s'y conformer.
De concert avec des organismes de réglementation en valeurs mobilières partout au Canada – par l'intermédiaire, entre autres, du bac à sable réglementaire des Autorités canadiennes en valeurs mobilières –, nous avons également étudié les questions liées aux PEC et à d'autres innovations dans le monde de la technologie financière (fintech), du financement participatif et d'autres modes de financement. Tout en étant clairs sur la nécessité de s'acquitter de leur mandat de réglementation, les organismes canadiens de réglementation en valeurs mobilières souhaitent encourager l'innovation et faciliter la mobilisation de fonds par les entreprises du secteur de la fintech.
Les organismes qui envisagent de recourir à une PEC devraient consulter leur conseiller juridique. Les membres suivants de l'équipe Crypto du groupe Marchés financiers de Gowling WLG seront heureux d'offrir l'aide nécessaire :
Vancouver – Brett Kagetsu, Stefan McConnell, Denis Silva
Calgary – Gord Chmilar, Alisha Virk
Toronto – Shawn Blundell, Ian Palm, Kathleen Ritchie, Jason Saltzman, Usman Sheikh
Waterloo – Bryce Kraeker
Montréal – Naïm Antaki, Michael Garellek, Jean-François Pelland
Gowling WLG est le seul cabinet d'avocats d'envergure internationale à être associé et membre cofondateur de l'Initiative de recherche sur les chaînes de blocs, un centre de recherche d'une valeur de plusieurs millions de dollars, mené par le groupe Tapscott, et auquel participent le gouvernement du Canada, la Banque du Canada, le Nasdaq, le groupe TMX, IBM et plusieurs autres investisseurs.
[1] Pacific Coast Coin Exchange c. Ontario Securities Commission, [1978] 2 R.C.S.112